RÉSUMÉ. La pratique comptable américaine, stimulée par les conséquences de la suppression de la convertibilité or du dollar en 1971 et cautionnée par les théories de Modigliani et Miller et de leurs successeurs, favorise la prise de contrôle de l’économie réelle par la « finance » sur la base de l’endettement. Cette mainmise et la nouvelle pratique comptable qui y est associée en s’appuyant sur les cours instantanés de marché, reviennent à remettre en cause la notion même du capital de l’entreprise et, ce faisant, la notion même d’entreprise. En effet, selon notre conception patrimoniale (et « latine ») de celui-ci, le capital est la pierre angulaire sur laquelle est bâti l’édifice que l’on appelle « entreprise ». Au gestionnaire d’en conserver la valeur dans la durée. Or, en se référant aux prix instables du marché, il n’est plus possible de disposer d’une base de mesure stable permettant de savoir si la valeur est conservée ou non dans le temps. La gestion fondée sur le respect du phénomène de l’échange dans une économie de marché se dilue alors dans la recherche d’une maximisation, par les dirigeants, de leur fonction d’utilité au détriment de l’entreprise elle-même. Par ailleurs, le recours au « prix instantané » du marché comporte des risques très lourds de nous faire retomber dans une économie fonctionnant de manière mercantile. Pourtant, la vérité des comptes ferait de grands progrès du parti pris en faveur des prix de marché. C’est pour répondre à ces problématiques que nous proposons cette communication.

MOTS-CLÉS : juste valeur, coût historique, prix instantané, marché efficient, normes comptables, IASC, IAS / IFRS, modèles financiers, shareholder value, marché boursier, écriture comptable, comptabilité.

1. Introduction

L’information financière, en devenant depuis une dizaine d’années un objet de débat public, est fortement remise en question. L’élément déclenchant est la chute du cours des actions révélant les manipulations, notamment aux Etats-Unis, des résultats comptables par les dirigeants des entreprises concernées. Celles-ci servent à la mise en œuvre d’une comptabilité créative qui peut conduire à des manœuvres peu recommandables sur les résultats quand les principes des USGAAP ne sont pas appliqués ou alors sont adaptés par des interprétations conciliantes favorisant les intérêts des actionnaires. Le scandale financier Enron, en décembre 2001, a mis en cause les principes comptables utilisés à l’époque, ce qui s’est traduit par la volonté de mettre rapidement en œuvre de nouveaux principes (Richard, 2005) afin d’obtenir une meilleure « information économique » adaptée au monde moderne, notamment en permettant aux investisseurs de se faire une idée précise de la valeur des entreprises par rapport au risque qu’elles représentent au moment où ils prennent leurs décisions.

Le système comptable traditionnel en coût historique s’appuyant sur un principe fort qui est celui de la prudence afin de prendre en compte ce risque, les plus-values potentielles ne sont enregistrées qu’au moment de la vente, jamais avant, et les moins-values font l’objet de provisions qui diminuent d’autant le résultat. Pour affranchir la comptabilité de ce principe de prudence dont l’application ne permettait pas de fournir la « bonne » information aux investisseurs, les organismes de normalisation (le FASB américains et l’IASB international sur initiative européenne) ont introduit la notion de « juste valeur » ou « fair value » (selon la méthode du « prix instantané du marché ») en remplacement du coût historique, traduisant ainsi la prééminence de la réalité économique sur l’apparence juridique. Ce faisant, ils ont ouverts la voie à la prise en compte des plus-values potentielles sur les ventes d’actifs avec comme conséquence une nouvelle conception de l’entreprise apparaissant comme un objet pouvant être échangé sur un marché financier, consacrant ainsi la primauté d’une approche purement financière de son fonctionnement au détriment de l’approche économique traditionnelle et remettant en cause les conventions qui conditionnent la mesure de sa richesse et de son revenu par la comptabilité. La mondialisation donnant l’illusion que le marché est vaste et « profond », c’est la notion de « marché efficient », suffisamment étendu pour qu’il y ait toujours au moins un acheteur et intégrant dans le prix qui s’y fixe la totalité des informations disponibles, qui a fourni la justification théorique de la juste valeur.

Or, en présence d’un besoin d’information mal défini et souvent présumé par les investisseurs, nous constatons que les marchés, notamment financiers, n’ont toujours pas retrouvé la confiance de ceux-ci qui se méfient encore de l’information qui leur est transmise, ce qui pose la question de la pertinence de l’utilisation de la « juste valeur ». Pour apporter des éléments de réponse, nous montrerons d’abord comment la finance s’est imposée à l’économie réelle (§ 2), puis nous en aborderons les conséquences sur l’entreprise et l’économie de marché (§ 3) pour conclure en nous positionnant en faveur de la valeur d’origine ou « coût historique » (§ 4) mettant ainsi en cause la notion d’efficience des marchés.

2. Comment la finance s’est imposée à l’économie réelle.

Le recours à la juste valeur est justifié par la notion de marché efficient, produit de science financière « moderne », d’origine américaine s’appuyant sur le fait que depuis une trentaine d’années, l’abondance de liquidités disponibles dans les économies génère, de manière cyclique, une inflation qui se trouve canalisée dans les actifs financiers dont l’augmentation du prix agit sur le comportement des acteurs économiques par l’intermédiaire de l’effet de richesse qu’elle provoque, favorisant la mainmise de la finance sur l’économie réelle.

L’origine de cette financiarisation de l’économie est la suppression par le président Nixon, en août 1971, de la convertibilité or du dollar qui a rendu inévitable à partir de 1973 l’abandon du système monétaire international des changes fixes (appelé « système monétaire de visibilité » par James M. Buchanan) conçu au lendemain de la Seconde Guerre Mondiale à Bretton-Woods. Nous sommes alors passés dans un système monétaire entièrement désorganisé et « sans visibilité », c’est-à-dire dans lequel les variations de prix, dans un sens et un autre, sont d’une telle ampleur qu’elles brouillent la notion même de valeur, ce qui a provoqué le démarrage d’une inflation à deux chiffres, l’explosion progressive des déficits publics et l’effondrement de la monnaie internationale (le dollar) et des principaux marchés financiers. Par leur masse considérable, sans équivalent dans l’histoire (si l’on excepte les périodes de guerre), les dettes des Etats, offertes sur les marchés par les Trésors publics, représentent un gisement à peu près illimité d’instruments de spéculation. Depuis 1973, les sommes en cause n’arrêtent pas d’augmenter ce qui favorise la volatilité des taux de change. C’est ainsi qu’en 1970, il s’échangeait 18 milliards de dollars par jour sur le marché des devises contre 1 500 actuellement dont seulement 3 % correspondent à la valeur des biens et des services réellement échangés, ce qui donne une idée de la domination des marchés financiers sur l’économie « réelle ». Parallèlement, le total des « réserves » en dollars du système monétaire international est évalué aujourd’hui à un peu plus de 7 520 milliards de dollars, ce qui représente une augmentation de 320 % depuis l’année 2 000. Ce sont la Chine et le Japon qui détiennent les plus grosses réserves de change en bons du Trésor américain avec respectivement 1 682 et 1 030 milliards de dollars (selon le Sovereign Wealth Fund Institute). Pour se couvrir contre cette volatilité des taux, dès 1974, allaient se développer très rapidement, à Chicago d’abord, les marchés organisés sur instruments financiers (marchés « de dérivés ») qui seront aussi utilisés pour lutter contre la volatilité des taux d’intérêt et contre l’instabilité du cours des actions. C’est sur leur modèle qu’a été créé à Paris, le 15 février 1986, le MATIF (Marché à terme international de France) qui est un marché de transactions concernant les actifs monétaires ou financiers (bons du Trésor, obligations, devises étrangères, etc.).

Avec l’éclatement du système monétaire international, la discipline des marchés financiers s’est progressivement substituée aux mécanismes de la régulation monétaire fondée sur des taux de change fixes, permettant ainsi la financiarisation de l’économie. Dans ce contexte de taux de changes flottants, les responsables financiers des entreprises ont dû chercher de nouvelles méthodes et de nouveaux outils pour leurs pratiques. Pour cela, ils se servirent des modèles de Modigliani et Miller (1958 – 1963) qui firent accepter l’idée que, dans un monde sans taxes, exonéré de coûts de transaction et sous l’hypothèse de l’efficience des marchés, la valeur marchande de l’actif économique n’était pas affectée par le choix d’une structure de financement entre capitaux propres et dettes. Cela revenait à dire que, par l’acceptation de la notion d’« effet de levier », le capital possédait réellement un « coût » que les dirigeants pouvaient comparer à celui de l’endettement afin de choisir la meilleure combinaison possible de ces deux sources de financement. Les investisseurs financiers, en exigeant un taux de rentabilité minimum, ont alors incité les dirigeants à faire jouer l’effet de levier, posant ainsi les bases du développement d’une économie d’endettement. Parallèlement, en cherchant à compléter la théorie du portefeuille de Markowitz (1952) et en reprenant les travaux de Black et de Scholes, Merton (1973) a publié un article montrant que l’on peut obtenir la stabilité d’un portefeuille de titres en combinant, selon la proportion appropriée, des opérations de vente ou d’achat sur les titres eux-mêmes et sur les options qui en sont des dérivés. Or, leur modèle est fondé sur l’hypothèse d’une action qui ne donne aucun dividende entre le moment de l’évaluation de l’option et l’échéance de celle-ci, ce qui revient à nier l’existence d’un authentique marché du capital. Autrement dit, ce qui est recherché ici, c’est la plus-value spéculative sur le cours des titres.

Ces modèles justifiant le recours à l’endettement et à la spéculation ont pris leur essor à partir de 1980 lorsque des « analystes financiers certifiés » (des CFA), pour se prémunir contre le risque de rendement et de prix des actions mais aussi contre le risque des taux d’intérêt, ont commencé par souscrire des « produits dérivés (swaps, options…) » qui prenaient souvent la forme d’options pouvant s’acheter et se vendre sur un marché. Ils ont ensuite pris des positions très spéculatives en fabriquant des produits financiers à fort effet de levier et générant à court terme des gains qui rendaient inaudible tout argument mettant en évidence le haut niveau de risque induit. La prise de risque s’est alors épanouie sans entrave parce que les dirigeants ont sacrifié l’intérêt de leur entreprise pour réaliser d’énormes profits dont ils étaient, parfois et en partie, les bénéficiaires. Un nombre croissant de transactions financières se sont réalisées au moyen de ces produits dérivés qui, n’ayant pas de coût à l’origine, ne sont pas, dans le modèle comptable traditionnel, comptabilisés au bilan alors qu’ils peuvent être générateurs de pertes colossales comme nous le montre l’expérience récente. Les graves défaillances d’institutions financières aux Etats-Unis à la fin des années 1980 ont commencé à être interprétées comme étant le résultat des limites du modèle comptable traditionnel d’évaluation au coût historique. Celui-ci aurait montré, dans ce contexte, son incapacité à révéler en temps utile, aux utilisateurs de l’information comptable, la situation financière des banques utilisant des produits dérivés (Barth, Landsman et Wahlen, 1995).

Devant ce constat, les normalisateurs de l’IASB, soucieux d’assurer une meilleure information sur ces instruments, ont exigé à travers les normes IAS32 et IAS39 qu’ils soient comptabilisés à leur « juste valeur » au bilan dès la date de leur négociation au « prix instantané » du marché, s’il est efficient, selon la méthode du « marked to market », remettant ainsi en question le modèle comptable continental européen en coût historique. Actuellement, l’usage de la juste valeur se généralise, dans des domaines très variés, comme principe d’évaluation initiale, mais aussi de suivi des valorisations, tant des actifs que des passifs et, lorsque il n’y a pas de prix instantané du marché ou que celui-ci est aberrant (cas des ventes d’urgence), ce qui est le cas le plus général, elle est établie selon la méthode « mark-to-model » qui utilise des modèles d’évaluation à partir d’une estimation des bénéfices futurs calculés sur la base d’une estimation des ventes à venir, sans aucune référence aux valeurs de marché.

Véritable mutation conceptuelle, l’émergence de la juste valeur traduit la mainmise de la finance sur l’économie réelle. Elle trouve son origine et sa justification dans la notion de marché efficient mais aussi dans les orientations qui marquèrent l’élaboration des cadres conceptuels du FASB en 1984, puis de l’IASC en 1989 (Casta, 2003) sur les différentes conceptions du rôle de la comptabilité (aide à la prise de décision ou reddition des comptes et contrôle) mais aussi sur l’identification de ses utilisateurs (tous les partenaires de l’entreprise ou seulement ses actionnaires) et entre certaines qualités attendues de l’information comptable et financière (pertinence ou fiabilité).

3. Les conséquences sur l’entreprise et l’économie de marché.

Dans la mesure où les postes comptables sont valorisés aux prix instantanés du marché, que peuvent valoir des entreprises comme Total, Carrefour, la Société Générale, etc. ? Que peut valoir aussi une tonne de cuivre ou un baril de pétrole ? Il est impossible de le savoir lorsque les marchés remplissent de plus en plus en plus mal leur fonction principale qui est de fixer des prix crédibles. Or, sur un véritable marché s’établit des prix qui correspondent à la réalité économique. Par conséquent, lorsque l’on parle de valeur perdue à la bourse, il serait préférable de dire que cette valeur[1] n’a jamais existé : par exemple, plus de 17 000 milliards de dollars entre le début du mois de mars 2000 et la fin septembre 2002 et, actuellement, 40 000 milliards de dollars avec la crise des subprimes qui a entraîné la dévalorisation de nombreux actifs financiers correspondant aux crédits titrisés, CDO en particulier, lesquels avaient été comptabilisés en juste valeur.

L’utilisation de la juste valeur pour valoriser les actifs fait dépendre ceux-ci de l’appréciation des marchés et non des performances opérationnelles de l’entreprise, c’est-à-dire du coût et des dépenses engagées pour produire, distribuer et vendre le volume de production. C’est leur utilité qui sert de base à leur valorisation. S’il s’agit de biens courants, leur valeur de marché est une bonne mesure de leur valeur d’usage (Chiapello, 2008). Sinon, le comptable devra s’appuyer sur l’estimation par l’entrepreneur des perspectives de gains associés à ses différents actifs et la valeur retenue sera la somme actualisée des flux futurs de revenus, ce qui amène à privilégier les flux les plus proches dans le temps et, donc, à favoriser une vision court-termiste du fonctionnement de l’entreprise qui devient alors une marchandise pouvant se vendre et s’acheter en totalité ou en éléments séparés sans aucune considération pour les synergies économiques que peut apporter leur organisation. La recherche du gain maximum à court terme qui mobilise cet esprit spéculatif s’avère incompatible avec le développement économique traditionnel s’appuyant sur des investissements et sur des objectifs à long terme.

Or, Dans l’économie réelle, toute valeur procède de la dynamique de l’échange. En vendant sa production sur le marché, toute entreprise se rembourse de ses frais, à commencer par les salaires et, si l’économie fonctionne bien, elle encaisse en outre un profit. Rien de cela avec le prix instantané qui ne s’aligne plus sur le coût de revient, ce qui correspond au fonctionnement d’une économie mercantiliste, non concurrentielle, chacun cherchant à l’emporter sur le concurrent quels que soient les moyens utilisés. C’est bien ce qui s’est passé ces 20 dernières années au cours desquelles, les surcapitalisations boursières, artificiellement gonflées par l’utilisation du prix instantané, ont littéralement déterminé une bonne partie de l’activité économique à travers le choix d’investissements gigantesques et en suscitant des mœurs nouvelles en matière de rémunérations des dirigeants. Les comptes portent la trace de ces « survaleurs » (goodwill) qui ont contribué à la détresse financière présente de nombreuses sociétés.

Le fossé est considérable entre la comptabilité traditionnelle s’efforçant de satisfaire les besoins d’information de tous les partenaires de l’entreprise et les nouveaux principes comptables s’appuyant sur la juste valeur pour satisfaire la petite partie des investisseurs qui font quotidiennement le commerce des titres financiers. Ceux-ci, en privilégiant la vente d’actifs supposés rapporter des plus-values, s’opposent à la logique entrepreneuriale classique tournée vers la satisfaction des marchés de biens et de services. Cet esprit financier spéculatif dépourvu d’intérêt pour les raisons d’être de l’activité économique est en totale contradiction avec celui des entreprises qui a porté le développement de l’économie de marché au 19^ème et au 20^ème siècles. Cette mainmise de la finance sur l’économie réelle et la nouvelle pratique comptable qui y est associée en s’appuyant sur les cours instantanés de marché, ont abouti à une remise en cause de la notion même de capital. En effet, l’idée que dans un monde privé de système monétaire la « technique financière » peut neutraliser les effets de la volatilité des prix tout en offrant des perspectives quasi illimitées de plus-values spéculatives appelées, à tort, « création de valeur », consacre la rupture entre l’économie traditionnelle de stock fondée exclusivement sur la reconstitution et le développement dans le temps du stock de capital et l’économie de flux cherchant à manipuler des flux de trésorerie pour accroître la plus-value des actionnaires (shareholder value). Le renouveau depuis deux ans des rachats d’actions, pour les détruire, par les grandes entreprises est significatif de cette rupture (Google actualité : « rachat d’actions »). Or, il existe, à travers le fonds de roulement, une relation étroite entre le stock de monnaie et le stock de capital, ce dernier devant être suffisant pour satisfaire le besoin de financement de l’exploitation tout en maintenant la solvabilité de l’entreprise. Si l’un n’est plus défini clairement, il en est vite de même pour l’autre permettant ainsi aux entreprises de recourir à des formes d’emprunt « hybride » comptabilisées sous la rubrique « capital ». Les normes comptables internationales entretiennent cette interchangeabilité entre « monnaie » et « capital » car la distinction qu’elles font entre fonds propres et dettes est des plus floue. Cela est contraire à notre conception patrimoniale (et « latine ») du capital qui est la pierre angulaire sur laquelle est bâti l’édifice de l’entreprise. Au bon gestionnaire d’en conserver la valeur dans la durée et c’est à la comptabilité que revient, normalement, ce rôle de montrer comment la valeur se conserve dans le temps. Pour que cette mesure de la reproduction de la valeur dans le temps ait un sens, il est nécessaire qu’elle soit rapportée à une base permanente qui ne peut être que le coût historique car c’est à ce coût qu’est enregistrée au départ la valeur des éléments qu’utilise l’entreprise tout en prenant en compte le principe de prudence qui permet la conservation de la valeur dans le temps. Sans cette continuité historique, l’actionnaire perd sa légitimité. Le choix du coût historique comme mode d’évaluation va de pair avec le principe de fixité du capital enregistré au bilan d’une entreprise qui est une règle fondamentale instaurée par l’instruction du 11 juillet 1818, maintien fusse-t-il au prix de la dissolution de l’entreprise (Art. 568.3 du Code de commerce) ou de l’absence de dividendes. C’est dans ce cadre que la mesure comptable pourra fournir à l’ensemble des parties prenantes de l’entreprise une information qui soit fiable mais aussi pourra redonner au « capital » son sens économique d’épargne investie sous risque de profit ou de perte. La valorisation au coût historique développe ainsi une logique économique du fonctionnement de l’entreprise en tant qu’entité productive durable générant un résultat global déterminé, en partie, par la complémentarité des actifs, ce que ne permet pas la « juste valeur » qui s’applique de manière financière ou actualisée à chacun des actifs pris séparément pour pouvoir calculer sa contribution individuelle au résultat. L’utilisation du coût historique permet d’autonomiser la comptabilité par rapport à l’analyse financière qui reste alors un discours distinct se contentant simplement d’utiliser les données comptables sans les modifier.

C’est ce rôle du coût historique qui échappe aux normes internationales. Celles-ci, en privilégiant la juste valeur, cherchent à modifier l’économie de marché régulé par le taux de profit que l’on peut attendre de l’exploitation d’un stock de capital en un système dont l’axe de développement est la spéculation boursière mettant l’accent sur la plus-value dont on peut tirer de l’exploitation des flux. Le seul objectif que poursuivent alors les dirigeants de l’entreprise est devenu la maximisation de la « valeur actionnariale » (shareholder value) grâce au marché boursier car, selon l’hypothèse que font Watt et Zimmerman (1978) dans le cadre de la théorie positive de la comptabilité, celle-ci leur permet de maximiser leur utilité conçue comme « une fonction positive de la valeur actualisée des gains futurs (ou richesses) et décroissante avec la dispersion de ces gains ».

4. Conclusion.

Les développements précédents remettent en cause la financiarisation des économies qui repose sur deux idées principales qui ont été retenues par les normes comptables internationales IAS / IFRS : d’une part, à la faveur de la mondialisation, il existe un marché efficient pour toutes les créances, ce qui permet de justifier l’utilisation du prix instantané du marché et, d’autre part, les ressources empruntées apparaissent comme des fonds propres, ce qui fragilise la structure de l’entreprise au risque de la faire disparaître. Au regard de ces conséquences néfastes pour les entreprises, pour les travailleurs et pour l’économie de marché, il serait souhaitable d’abandonner l’idée de la juste valeur pour conserver la valorisation au coût historique. Il ne fait pourtant pas de doute que s’impose dès maintenant en France, mais aussi en Europe, une réforme d’envergure des pratiques comptables. Au cours du temps, l’empilement des règles et des principes qui les gouvernent a produit de nombreuses anomalies et a donné naissance à des aberrations qui faussent les écritures comptables. Nous sommes parfaitement conscients que la comptabilité gagnerait beaucoup en clarté à être, chaque fois que cela est possible, une comptabilité de prix et non une comptabilité de valeurs, le problème étant de déterminer les conditions pour que l’échelle des prix soit le reflet de l’échelle des coûts, c’est-à-dire que le marché concurrentiel joue pleinement son rôle de permettre l’établissement de cette échelle des prix. Il nous semble, qu’en fondant le coût historique sur la théorie de la « valeur compétence » respectant l’égalité des valeurs dans les échanges, nous pourrions renouer un développement économique plus respectueux des entreprises et de leurs salariés. Encore faudrait-il que les Etats acceptent de limiter les endettements publics qui favorisent le développement de l’esprit de spéculation.

Bibliographie

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Watts R., Zimmerman J., “Towards a positive theory of the determination of accounting standards”, The accounting review, vol. 53, january, 1978, p. 112-134.